江海证券:把握利率反弹机会 加大配置

原标题:把握利率反弹机会,加大配置——江海证券债市策略2021-1-27

来源:屈庆债券论坛

1、市场回顾与展望

周三利率整体呈现冲高回落走势,早盘受资金面进一步趋紧叠加央行公开市场继续净回笼影响,利率开盘后延续了昨日偏弱的行情,继续震荡上行。临近中午,随着月底财政资金加码投放,资金面逐步趋于缓和,中短端利率快速回落带动长端利率小幅下行。午后资金面边际小幅收紧,利率整体窄幅波动。全天来看,各期限活跃券利率与昨日估值相比变化不大。

把握利率反弹机会,加大配置。最近几日由于资金紧张,市场担心央行提前退出,利率出现明显反弹。我们认为:

(1)资金面方面,目前还不能确定央行宽松态度已经明显转变。资金面的紧张既有季节性缴税的影响,也有央行对冲力度下降的影响。后期面临春节期间的资金波动,如果央行对冲不够,才能真正说明央行态度的转变。

(2)基本面的利好会逐步体现。不管是央行收紧流动性去应对资产泡沫,还是最近各地房地产贷款收紧和地方调控政策加码,都是中期内对债券市场有利的因素。此外,春节期间人员流动管控更严,对后期宏观数据层面的负面影响也会体现。因此,基本面的利好也会逐步体现。

(3)从市场情绪看,确实最近资金紧张打压了对债券乐观情绪,但是不可忽视此前踏空的机构也不少,市场配置需求旺盛。一旦利率反弹较多,机构也会加大配置。所以这也将约束利率反弹的空间。

综合而言,最近交易层面需要耐心等资金面的缓和,周三央行已经开始大规模投放,后期资金逐步宽松可期。配置方面,建议把握利率反弹的机会,积极配置。

2、工业企业利润率抬升,库存水平整体健康——12月工业企业利润数据点评

上午统计局公布了12月全国规模以上工业企业效益数据。数据显示:

(1)12月工业企业利润总额同比增20.1%(前值15.5%),连续6个月增速达到两位数。随着大规模减税降费、减租降息等一系列助企纾困政策措施持续显效,工业企业成本率持续下降,利润率回升至2018年附近水平。分行业看,行业景气度较高的行业利润增长最快,如装备制造业(通用设备制造、专用设备制造、仪器仪表制造业等)、电子产业(计算机、通信和其它电子设备制造业),部分原材料制造业(黑色金属矿采选业、有色金属冶炼业)、消费品制造业(化学原料及化学制品制造业、橡胶和塑料制品业、医药制造业、烟草制品业、造纸及纸制品业)表现也较为突出。累计利润负增长的主要为石油煤炭相关产业(煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学纤维制造业)、轻工纺织品(木材加工及木竹藤棕草制品业、家具制品业、印刷业、纺织服装等)和黑色金属冶炼及加工业(铁矿石成本上涨过快)。

(2)从库存角度看,12月工业企业产成品库存累计同比增7.5%,连续5个月维持在7%增速附近水平,与13-16年库存周期相比(库存同比增速峰值最为接近),目前库存增速位于中等水平,去库压力较2020年初明显缓解。现阶段库存较高的基本是产出、利润双高的景气行业,高库存与这些行业的主动补库意愿有关,而消费、化工等低景气行业库存整体偏低,即外需支撑下,现在库存条件整体较为健康。但仍需关注后期内外需是否会因疫情扰动回落而影响库存与工业生产。

3、就地过年将如何影响流动性?

春节发红包是我国的春节传统民俗,而今年春节期间为了避免疫情的进一步蔓延,各地普遍号召就地过年,并采取了一系列避免人员流动的措施。这样一来就会导致春节返乡客流量明显减少,对应着春节取现规模也将大概率明显低于往年,这对流动性无疑将带来正面影响。

但与此同时,春节红包也将更多由线下转向线上,微信红包对流动性的影响也将明显强于往年。那么,春节期间大家用手机发红包会如何影响流动性呢?在此我们尝试进行简单的分析。

首先,从资金来源的角度看,通常来说,大家用来发红包的现金无外乎以下几个来源:1、微信支付当中留存的余额。这部分资金原本就已经保存在支付机构的客户备付金存款账户中,因此用这部分钱发红包只涉及到不同用户之间的转账,对流动性不会带来额外影响。2、银行存款。还有许多用户发红包时使用银行卡支付,那么发红包的过程相当于现金由居民活期存款变为支付机构客户备付金存款。3、货币基金。还有许多用户日常会将微信支付中的余额购买各类货币基金产品,那么在发红包的过程中,相当于用户赎回货币基金份额,然后用获得的现金发红包,也就意味着公募基金的非银同业存款转化为支付机构客户备付金存款。由于支付机构客户备付金存款全额存放在央行,某种程度上来说性质类似于法定存款准备金,因此用银行存款和货币基金发红包将会导致流动性从商业银行流向央行,与取现一样会导致银行体系流动性的收紧。(虽然3月1日起即将正式实施的《非银行支付机构客户备付金存管办法》允许支付机构备付金保存在商业银行,但保存在商业银行的备付金仍属于受限资金,且每日日终需全部交存至备付金集中存管账户,与此前并无本质区别)

其次,从资金运用的角度看,通常情况下大家都不会在移动支付软件中保存大量现金。在春节结束后,有的用户可能会将余额提现至银行卡,那么支付机构的客户备付金存款变为居民活期存款;有的用户可能会直接用微信支付余额消费,那么支付机构的客户备付金存款变为企业活期存款;还有的用户可能会用余额申购货币基金,那么支付机构的客户备付金存款变为非银同业存款。总而言之,除了少量留存在微信支付余额中的现金继续以支付机构客户备付金存款的形态存在,对流动性不产生影响外,其余使用方式都会导致支付机构客户备付金存款重新回流银行体系,也就意味着春节前后回笼到央行的现金(基础货币)重新释放到银行体系,有利于资金面趋于缓和。由此可见,春节前后随着发红包的频率和金额大幅提高,尤其是今年就地过年的政策影响下,红包线上化的趋势将进一步强化,支付机构的客户备付金存款也将显著上升,这将一定程度上起到收紧流动性的效果,春节过后随着支付机构的客户备付金存款回流银行体系,则将有利于资金面的缓和。

4、周三早盘市场策略

隔夜消息面来看,海外方面主要关注IMF上调今年全球经济增长预期至5.5%,主要基于对全球疫苗接种和美国财政刺激计划的乐观预期;美国参议院多数党领袖舒默表示,参议院可以用预算协调策略以简单多数票表决通过新刺激法案,试图绕过参议院共和党尽快推进财政刺激计划。国内方面则主要关注昨天尾盘易纲行长有关货币政策的表述,称央行不会过早退出支持性货币政策,央行官员们仍将留意诸如宏观杠杆率上升和不良贷款增加等风险;此外,央行发布工作论文《资产透明度、监管套利与银行系统性风险》,强调监管套利对银行体系系统性风险的影响。

日内主要关注早盘央行OMO操作的情况,今日公开市场有2800亿逆回购到期,关注央行的对冲操作;上午9点半还将公布12月工业企业利润数据,关注工业企业盈利与库存的变化。

交易策略方面,近期央行持续小额投放OMO净回笼流动性,叠加央行官员的表态打击了市场对未来货币政策的预期,资金面出现了显著收紧,推动收益率曲线平坦化上行。短期而言出于维护市场稳定的考虑,央行放任资金利率进一步大幅上行的可能性有限,OMO投放有望上升,对缓和市场恐慌情绪或将带来一定帮助,但更重要的是央行对冲后资金利率的中枢水平能否明显回落。从目前的情况看,央行对冲仍将大概率以政策利率为中枢展开,资金面继续大幅收紧或者大幅放松的可能性都相对有限,利率宽幅震荡的格局或将延续。

午盘市场综述

上午利率整体呈现冲高回落走势,早盘受资金面进一步趋紧叠加央行公开市场继续净回笼影响,利率开盘后延续了昨日偏弱的行情,继续震荡上行。临近中午,随着月底财政资金加码投放,资金面逐步趋于缓和,中短端利率快速回落带动长端利率小幅下行。整体来看,上午各期限活跃券利率较昨日估值变化不大。

展望未来,虽然央行连日净回笼表达了偏鹰派的货币政策倾向,但资金面过度收紧带动资金利率大幅偏离政策利率时,央行也会适时出手进行干预,因此资金面在目前的基础上进一步收紧的风险相对较为有限,尚不支持利率出现明显上行,利率区间震荡的格局短期内仍将延续,交易盘可适度介入交易,搏取利率冲高回落的交易机会。

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